5197. com十九大报告提出双支柱调控 或将长期保持政策定力

杭州师范大学经济与管理学院傅昌銮、浙江省政府研究室潘伟康在《社会科学战线》2019年第5期刊文指出:2008年金融危机冲击了传统货币经济学信条,促使全球货币政策和金融监管当局审视金融周期因素在经济失衡中的作用。中国中央银行在面临异常复杂的国际金融环境和国内经济结构性矛盾条件下,积极探索”货币政策+宏观审慎”的”双支柱”金融调控政策框架。文章深入分析中国”双支柱”调控理论和实践经验,从金融周期视角全面总结梳理了宏观审慎政策国际前沿理论的新进展、新动向以及操作中的新模式、新策略,对于把握本轮金融危机后的全球经济金融形势,促进中国宏观调控政策体系优化,推进新常态下供给侧结构性改革具有重要的理论和现实意义。

谭志娟十九大报告指出,“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架,深化利率和汇率市场化改革”。这引发了业界的热议。而此前央行在报告中也多处强调“货币政策+宏观审慎政策”金融调控政策框架。多位受访经济学家认为,双支柱调控框架的核心是以货币政策调控实现经济增长和物价稳定,以宏观审慎政策防范系统性风险,由此既实现政策工具的各司其职、精准调控,从而降低政策成本,又保证政策工具在方向、时机和力度上的协调配合,从而保障综合政策效果。未来在新时代下,“货币政策+宏观审慎政策”的双支柱或将长期保持政策定力,以推动供给侧结构性改革的持续深化。双支柱调控框架引关注如何理解双支柱调控框架?工银国际首席经济学家、董事总经理程实对记者表示,本轮金融危机以来,各国央行的研究普遍表明,单一的货币政策工具难以同时防范经济风险和金融风险,亟须探索多种政策工具的有效搭配。在他看来,这一政策机制,将有效兼顾经济的稳定增长和风险的长效化管控,有效满足中国经济“减速增质”的发展需求,从而有力支持现代化经济体系的建设。瑞穗证券亚洲公司董事总经理、首席经济学家沈建光也告诉《中国经营报》记者:“中国现下的货币政策处于数量型向价格型的框架转型中,着力于发展利率市场化,理顺市场机制,建立良好通畅的利率传导机制,同时辅助多种如常备借贷便利(SLF),抵押补充贷款(PSL)等创新型的政策工具,是完善货币政策框架的重要内容。”他还进一步解释,自金融危机以来,宏观审慎管理被各国广泛使用,这是从逆周期的视角,对系统性风险进行监管以维护货币和金融体系的稳定,很好地补充了正在转型中的货币政策。因此,在中国货币政策多重目标的背景下,宏观审慎政策的存在,在防风险层面极大分担了货币政策的重担。10月19日,据媒体报道,央行副行长易纲在人民大会堂新闻发布厅召开的讨论会上阐述了对十九大报告中提到的“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”的理解。易纲表示,“双支柱”指的是货币政策和宏观审慎政策,金融危机前主流央行的政策框架以货币政策为核心,稳定物价是政策目标,对防止高通货膨胀起到了很好作用。但本轮国际金融危机说明,价格稳定并不代表金融稳定,危机前美国的物价稳定,金融资产价格大幅上涨,市场行为具有明显的顺周期性,跨市场风险传染性较强。“因此,大家反思到,只有货币政策对于维持金融系统稳定还不够,金融系统风险的主要来源是金融顺周期性和跨市场风险传染,宏观审慎就是对金融顺周期行和跨市场风险传染对症下药。”易纲说。对于其作用,易纲也表示,建立双支柱调控框架可以起到两方面作用:一是保持币值稳定,二是维护金融系统的稳定。中国较早探索和实践货币政策和宏观审慎政策相结合的方式,一方面积极稳妥推动货币政策调控框架从数量型向价格型转变,创新货币政策工具,另一方面着力建立金融宏观审慎框架。据易纲介绍,宏观审慎框架主要包含三个方面内容:一是在2011年正式引入差别准备金动态调整机制,要求金融机构“有多大本钱做多大生意”,扩张速度要与经济发展、资本金相适应;2016年将差别准备金动态调整机制升级为宏观审慎评估体系(MPA),将更多金融活动和金融行为纳入管理,从7个方面约束金融机构,实施逆周期调节。二是将跨境资本金流动纳入MPA。三是继续加强房地产市场的宏观审慎管理,核心是形成因城施策、差别化住房信贷政策。值得注意的是,在政策上,此次报告中还提及“创新和完善宏观调控,发挥国家发展规划的战略导向作用,健全财政、货币、产业、区域等经济政策协调机制”。对此,程实对记者表示,首先从经济学理论看,经济体的内外均衡是一个内涵复杂的多维目标体系,单一政策或缺乏配合的政策组合难以谋求内外均衡的同时实现,很容易出现“米德冲突”,即政策调控同时带来一种均衡的改善和另一种均衡的破坏。解决“米德冲突”的方法便是政策的协调搭配。“当前,中国经济处于转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的关键时期,政策目标的多维性进一步凸显,不同目标间的联系日趋复杂。因此,需要协调运用财政、货币、产业、区域等多重政策工具,多管齐下地实现中国经济的多层次均衡。”程实说。其次,从实践层面看,新时代下的中国经济政策协调机制将遵循四个核心原则:第一,短期政策和长期政策协调;第二,供给侧改革和需求侧管理协调;第三,监管体系和激励机制协调;第四,前瞻指引和政策落地协调。

北京11月18日 –
中国央行2017年第三季度货币政策执行报告中的专栏文章称,下一步央行将继续健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控体系:继续完善货币政策框架,强化价格型调控和传导,继续深化利率和汇率市场化改革,发挥金融价格杠杆在优化资源配置中的决定性作用。

央行还将继续完善宏观审慎政策框架,将更多金融活动、金融市场、金融机构和金融基础设施纳入宏观审慎政策的覆盖范围;完善货币政策和宏观审慎政策治理架构,推进金融治理体系和治理能力的现代化。

以下是央行货币政策执行报告中“
健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”专栏全文:

党的十九大报告明确要求,健全货币政策与宏观审慎政策双支柱调控框架。这是反思全球金融危机教训并结合我国国情的重要部署,有助于在保持币值稳定的同时促进金融稳定,提高金融调控的有效性,防范系统性金融风险,切实维护宏观经济稳定和国家金融安全。

传统央行政策框架以货币政策为核心,主要关注的是经济周期和货币政策。经济周期一般指经济活动水平扩张与收缩的交替波动。传统宏观经济学侧重考虑资本、劳动等实际经济变量对经济周期波动的影响,认为市场竞争环境下价格有足够的灵活性来实现资源有效配置,因此物价稳定即可在较大程度上代表宏观经济稳定。

在这样的背景下,货币政策的主要目标就是通过逆周期调节来平抑经济周期波动,维护物价稳定,这种框架对应对高通胀确实起到了良好的作用。但以CPI
为锚的货币政策框架也存在缺陷,即使CPI
较为稳定,资产价格和金融市场的波动也可能很大。例如,2003 年至2007
年次贷危机之前,全球经济处于强劲上升期,在此期间,全球CPI
涨幅基本稳定,但同期初级商品价格和MSCI
全球股指上涨超过90%,美国大中城市房价上涨超过50%,累积了巨大的风险。

国际金融危机促使国际社会更加关注金融周期变化,各国央行也认识到只关注以物价稳定等为表征的经济周期来实施宏观调控显然已经不够,央行传统的单一调控框架存在着明显缺陷,难以有效应对系统性金融风险,在一定程度上还可能纵容资产泡沫,积聚金融风险。

比较而言,金融周期主要是指由金融变量扩张与收缩导致的周期性波动。评判金融周期,最核心的两个指标是广义信贷和房地产价格,前者代表融资条件,后者反映投资者对风险的认知和态度。由于房地产是信贷的重要抵押品,因此两者之间会相互放大,从而导致自我强化的顺周期波动。而广义信贷和资产价格还会通过资产负债表等渠道进一步把金融和实体经济联系起来。当经济周期和金融周期同步叠加时,经济扩张或收缩的幅度都会被放大;而当经济周期和金融周期不同步时,两者的作用方向可能不同甚至相反,会导致宏观调控政策的冲突和失效。中央银行仅借助货币政策工具难以有效平衡好经济周期和金融周期调控。

针对日益重要的金融周期问题,需要引入宏观审慎政策加以应对,弥补原有调控框架存在的弱点和不足,加强系统性金融风险防范。一是不同市场和经济主体之间差异很大,在部分市场还比较冷的同时有的市场可能已经偏热,作为总量调节工具的货币政策难以完全兼顾不同的市场和主体;二是房地产等资产市场天然容易加杠杆,具有“买涨不买跌”的特征,容易出现顺周期波动和超调,这就使利率等价格调节机制难以有效发挥作用,需要宏观审慎政策对杠杆水平进行逆周期的调节。

健全宏观审慎政策框架、并与货币政策相互配合,能够更好地将币值稳定和金融稳定结合起来。货币政策与宏观审慎政策都可以进行逆周期调节,都具有宏观管理的属性。货币政策主要针对整体经济和总量问题,侧重于物价水平的稳定,以及经济和就业增长;而宏观审慎政策则直接和集中作用于金融体系本身,能够“对症下药”,侧重于维护金融稳定和防范系统性金融风险,两者恰好可以相互补充和强化。

随着对宏观审慎政策重视程度的提高,国际金融危机以来,全球出现了将货币政策与宏观审慎政策更紧密融合的趋势,不少央行在实质上具备了货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架的内涵。例如,英国将货币政策、宏观审慎政策和微观审慎监管职能集中于央行,在已有货币政策委员会之外,设立了金融政策委员会负责宏观审慎管理;欧元区也逐步建立了以欧央行为核心、欧央行和各成员国审慎管理当局共同负责的宏观审慎政策框架,把宏观审慎政策和货币政策更紧密地结合在一起。

我国较早即开始了货币政策与宏观审慎政策相结合的探索和实践,并取得了较好效果。一方面,积极稳妥推动货币政策框架从数量型调控为主向价格型调控为主逐步转型,创新多种货币政策工具,保持流动性基本稳定,不断增强利率调控和传导能力。另一方面,着力建立和完善了宏观审慎政策框架,不少探索从全球看亦具有创新性。一是在2011
年正式引入差别准备金动态调整机制,其核心是金融机构的信贷扩张应与经济增长的合理需要及自身的资本水平等相匹配,也就是要求金融机构“有多大本钱就做多大生意”,不能盲目扩张和过度加杠杆。

针对金融市场和金融创新的快速发展,2016
年起将差别准备金动态调整机制“升级”为宏观审慎评估体系,将更多金融活动和资产扩张行为纳入宏观审慎管理,从七大方面对金融机构的行为进行引导,实施逆周期调节。之后又于2017年将表外理财纳入MPA
广义信贷指标范围,以引导金融机构加强表外业务的风险管理; 2018
年还将把同业存单纳入MPA 同业负债占比指标考核。

二是将跨境资本流动纳入宏观审慎管理范畴,从外汇市场和跨境融资两个维度,从市场加杠杆融资和以自有资金短期炒作两种行为模式入手,以公开、透明、市场化的手段进行逆周期调节,促进金融机构稳健经营,维护金融稳定。

三是继续加强房地产市场的宏观审慎管理,形成了以因城施策差别化住房信贷政策为主要内容的住房金融宏观审慎政策框架。从政策落实情况看,当前银行体系流动性基本稳定,货币信贷和社会融资规模保持平稳增长,绝大多数银行业金融机构经营稳健,金融市场上的加杠杆和投机行为得到了一定程度抑制,企业和居民的正常融资需求也得到了保障。货币政策和宏观审慎政策相互配合,为供给侧结构性改革营造了中性适度的货币金融环境,同时较好地防范了系统性金融风险,维护了金融稳定,有力促进了宏观经济健康可持续发展。

下一步,按照党中央和国务院部署,人民银行将继续健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控体系:继续完善货币政策框架,强化价格型调控和传导,继续深化利率和汇率市场化改革,发挥金融价格杠杆在优化资源配置中的决定性作用;继续完善宏观审慎政策框架,将更多金融活动、金融市场、金融机构和金融基础设施纳入宏观审慎政策的覆盖范围;完善货币政策和宏观审慎政策治理架构,推进金融治理体系和治理能力的现代化。

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发稿 李文科; 审校 林高丽